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Erik Norland 量化宽鬆有助刺激增长?

发布时间:2020-06-06
Erik Norland 量化宽鬆有助刺激增长?

 

美国QE后段影响轻微

QE自始以来基本上经历了7个阶段:3个QE阶段、3个QE暂停后的阶段,及反向QE阶段──收缩其资产负债表,真金实银地缩减,而不只是降低佔GDP的百分比。

评估2008年开始的QE1影响就如不可能的任务。当时很多其他事件和政策变化亦同时发生,包括银行业救助、汽车业救助、零利率的出现、刺激方案,及允许银行以成本价而非市值,在其账簿上将资产持有至到期的会计转变。倘若在QE1缺席的情况下发生了这些事件和变化,经济会如何表现?会像实际情况那样复甦吗?当时一切都是猜想。

QE2对经济扩张的速度影响甚微或无。即使如此,QE2依然紧临QE1到来,但规模上相对较小,使得难以判断其影响。QE3于2012年中开始,至2014年秋初。从表面上看,它没有产生影响。它的结束亦未产生任何影响。联储局在2014年秋结束QE3之后,经济在接下来的3年裏增长速度和之前保持一致。最后,在联储局开始积极收缩其资产负债表之后的9个月裏,经济增长其实在加速──儘管这种改善可能是减少税收和增加开支的结果,而不是因为联储局在其资产负债表上拥有多少债券。

欧罗区QE效用不明显

欧洲央行(ECB)的QE不同于美国联储局的QE计划:
1. 时机:资产负债表扩张和收缩的时机完全独立于联储局。
2. 多个主权国家:ECB只需购买十多个主权国家发行的债券,而联储局只需要购买一个政府的债券。
3. 信贷质素:ECB在信贷质素方面比联储局的要求低,后者专注于AAA证券。

虽然存在这些差异,但依然缺乏明显的经济影响。

ECB在2008年大幅扩大其资产负债表,经济在2009年末开始反弹。即使如此,反弹的支持可能更多是由于大幅扩大财政赤字,以及ECB将利率从4.5厘降为1厘。于2011年,ECB开始了QE2。这有助于欧罗区经济吗? 显然没有。2012年,ECB彻底地反其道而行。新任行长德拉吉承诺将竭尽全力,防止西班牙、意大利、葡萄牙和爱尔兰出现债务违约。另外,ECB开始减息并最终将利率降至零。最终于2014年经济仍在复甦期间,ECB开始大量购买债券,一直延续至今。

欧洲的教训很明显:关键是在危机期间将利率降至零并维持在低位。如果央行提高利率,就像ECB在2011年两次加息那样,资产负债表扩张将无济于事。

英国经验反映零息才是上策

英国的2008年危机经历在许多方面与美国的情况类似。银行系统遭受打击,但英伦银行迅速将利率减至1厘以下,并维持在该水平;政府于2009年实施了庞大的财政刺激,并伴随长时间的紧缩。与美国联储局的情况一样,英伦银行的QE1难以评估,因为同时间亦发生许多其他政策变化。英伦银行的QE2和QE3没有带来明显的GDP增长加速。

英国的经历表明,QE并没有真正起到作用,而QE的结束和逆转也关係不大。真正重要的是迅速将政策利率降至接近零,并维持在该水平。

QE令日本增长保持稳定

与全球其他区域一样,2008年危机重创日本的GDP。日本央行(BoJ)实施了温和的QE,在2009年至2012年,将其资产负债表从佔GDP的20%提高至30%。然而,此举并未带来预期的效果。接着,在2013年,日本央行放弃了小规模购买政府债券的做法,转而实施了庞大的QE,将其资产负债表从原本佔GDP的30%提高至接近100%。经济增长保持稳定但并没有一定加快。

日本央行不只限于购买日本政府债券(JGB),更是专注于在信贷质素的深度,并透过交易所买卖基金(ETF)购买了公司债券,甚至股票。在这个过程中,他们可能发觉了成功QE的真正关键。重点不在于政府债券收益率,而是私营公司是否可以开始借贷和放贷活动,及是否能够承受债务负担。

在同步进行的全球经济增长背景下,日本央行、欧洲央行和英伦银行都在仿效联储局并结束QE。或许在将来他们还会採取反向QE。对此,无需惊慌。只要他们将利率保持在适当的水平(低水平),即使缺少资产购买的支持,经济增长也很可能会继续。债券市场可能会遭到抛售,但这不太可能会减缓经济增长,除非信用利差大幅飙升。

儘管如此,QE还没有结束。如同恐怖片中的怪兽,其很可能会捲土从来。若联储局继续以当前速度收紧政策,可能会在当前十年的尾段或在2020年代初期造成衰退。实施QE4的诱惑将会很大。

同时,澳洲、加拿大、中国大陆、香港、新加坡和韩国的债务水平高飞猛进。即使欧洲、美国和日本不为再一次QE的诱惑所动,但这些其他国家中的一些央行可能会为之所动。如果是那样,强烈建议他们汲取过去十年的经历,认真地考虑通过ETF购买少量的公司债券和股票,而不是购买大量的公共或準公共债券。深化信贷质素或者甚至跳出信贷的範围进入股票,可能会比不必要地购买政府债券来得更划算。

如果央行的章程不允许购买公司债券或股票,在需要採取这种策略的时候,或许央行的章程需要变更。 

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